17 апреля 2007 г.
От Рособоронэкспорта, взявшегося за антикризисное управление АвтоВАЗом, ждут радикального обновления модельного ряда и внятной стратегии развития предприятия. Однако пока его концептуальные проблемы решаются в основном за счет оптимизации корпоративного менеджмента. Порядок в этой сфере, конечно, необходим — беда в том, что время, отпущенное рынком на реанимацию компании, заканчивается
Редкое событие произошло в марте на российском фондовом рынке. На информации о планах Рособоронэкспорта (РОЭ ликвидировать перекрестную структуру собственности АвтоВАЗа обыкновенные акции завода подорожали сразу на 17% (см. график), а привилегированные — на 36%. Судя по такой реакции, инвесторы давно — с момента прихода на предприятие менеджеров из РОЭ — ждали решения о раскольцевании структуры вазовского капитала. Первые действия в этом направлении были предприняты еще в начале 2006 года, когда в результате скупки акций АвтоВАЗ увеличил доли в своих дочерних компаниях. Следующий шаг был сделан только через год.
ОАО закрытого типа
Замкнутая структура владения АвтоВАЗом сложилась еще в начале 1990−х годов — по некоторым данным, с прямым участием небезызвестного Бориса Березовского, который в те времена активно и по нескольким направлениям сотрудничал с предприятием. По информации на 1 ноября 2006 года, основными собственниками АвтоВАЗа являлись его дочерние компании — AVVA (38,4%), ЦО АФК (26,0% и ИФК (2,1% (см. схему). Кроме них, вазовскими акциями владеют Внешэкономбанк (8,4% и прочие инвесторы (в объеме блокирующего пакета 25,1%).
Понятно, что выстроенная таким образом структура собственности отнюдь не способствовала приходу стратегических инвесторов. А потому неудивительно, что переговоры по их привлечению без особых успехов тянулись десятилетиями. В то же время финансовые показатели АвтоВАЗа красноречиво свидетельствовали о системном кризисе: так, в 2006 году прибыль завода упала более чем на 15% (со 130 млн долларов в 2005 году до 110 млн), а чистая рентабельность, по оценке Банка Москвы, почти на 23% (с 2,2% до 1,7%).
При оценке ситуации, складывающейся на АвтоВАЗе, нельзя не учитывать социальный аспект: для Тольятти он в полном смысле этого слова градообразующее предприятие, а для Самарской области — крупнейший донор регионального бюджета, а также «корневая» структура автомобильного кластера, включающего более 320 компаний. Более того, принятая в 2006 году стратегия развития региона до 2020 года предусматривает создание на базе АвтоВАЗа особой экономической зоны «Российские автокомпоненты» с объемом инвестиций около 72 млрд рублей, годовым оборотом 224 млрд рублей и несколькими десятками тысяч новых рабочих мест. По словам руководителя регионального министерства экономического развития, инвестиций и торговли Габибуллы Хасаева, «в целях более полной реализации потенциала автомобилестроительного кластера как сектора специализации Самарской области разрабатывается проект создания промышленнотехнологического парка на территории Тольятти».
От «перекрестки» — к свободе
Суть задуманной РОЭ процедуры сводится к погашению 66,5% акций АвтоВАЗа, принадлежащих его дочерним компаниям, и снижению таким способом его уставного капитала. В результате принад-лежащий РОЭ пакет вазовских акций (по некоторым данным, он составляет сейчас 17−22% превратится в контрольный (в объеме 86−91%).
Чтобы сократить расходы по расчетам с миноритарными владельцами дочерних компаний АвтоВАЗа, РОЭ, по всей видимости, будет стремиться консолидировать 100−процентные пакеты их акций. В этом случае Рособоронэкспорт будет вправе принять решение о ликвидации данных предприятий с переводом их активов на свой баланс. В 2006 году РОЭ практически полностью выкупил миноритарные пакеты акций АФК, а также около 4% ценных бумаг AVVA, увеличив свою долю в этой компании до 90%.
Изза остатка в 10% просто так ликвидировать AVVA невозможно: в этом случае миноритарии стали бы претендовать на часть акций АвтоВАЗа. Есть предположение, что РОЭ пойдет по пути реорганизации AVVA, разделив ее на две компании — одной отойдут акции АвтоВАЗа, а другая получит прочие активы. По мнению аналитиков Банка Москвы, подобная схема вполне реальна: бумаги AVVA сильно распылены между мелкими инвесторами, среди которых немало «неустановленных лиц» — тех, о ком в реестре акционеров отсутствует какая-либо информация.
На спекулятивной волне
Новость о скором оздоровлении структуры вазовского акционерного капитала (по-видимому, на фоне дефицита других — позитивных для отечественного фондового рынка — импульсов вызвала почти ажиотаж у инвесторов. Они принялись активно скупать обыкновенные акции АвтоВАЗа в расчете на увеличение их стоимости за счет снижения уставного капитала. То же самое происходило и с привилегированными акциями. По оценке аналитиков Банка Москвы, основной идеей этого процесса служило требование закона об акционерных обществах, устанавливающего для «префов» 25−процентный порог в уставном капитале: после погашения обыкновенных акций доля «префов» может превысить этот предел, и РОЭ придется либо выкупать, либо конвертировать лишние бумаги.
Впоследствии аналитики фондового рынка сошлись на том, что столь сильный интерес к акциям АвтоВАЗа недостаточно обоснован и имеет спекулятивный характер, а те инвесторы, которые на этой волне их приобрели, приняли на себя слишком высокие риски.
«С фундаментальной точки зрения для АвтоВАЗа ничего не изменилось, — пояснил журналу ‘‘Эксперт Волга’’ аналитик банка ‘‘Зенит’’ Игорь Нуждин. — По нашей оценке, ‘‘справедливая’’ стоимость этой компании продолжает составлять два миллиарда долларов. Другое дело, что акций тольяттинского предприятия в свободном обращении может стать меньше, и это делает их привлекательными для покупки». Уменьшение знаменателя (количества акций при неизменном числителе (рыночной стоимости АвтоВАЗа приводит к росту частного (цены акции), однако в любом случае «Зенит» сохраняет рекомендацию «Спекулятивная покупка», пояснил гн Нуждин.
«В настоящее время у нас нет официальной рекомендации по ценным бумагам АвтоВАЗа, так как мы считаем, что перспективы операционной деятельности этой компании по-прежнему неопределенны», — сообщила нам аналитик инвестиционной компании (ИК «Финам» Наталья Кочешкова.
Аналитик Банка Москвы Михаил Лямин, проанализировав основные сценарии развития ситуации с раскольцеванием АвтоВАЗа, порекомендовал инвесторам «воздержаться от приобретения его акций в расчете на получение прибыли от проводимого РОЭ реформирования структуры собственности».
По оценке начальника управления корпоративных отношений управляющей компании «Менеджмент Центр» (Москва Олега Соломенцева, ликвидация перекрестного владения АвтоВАЗом — шаг, безусловно, правильный и, более того, давно назревший. Однако немедленного и радикального изменения общей ситуации на предприятии он не сулит: «Продажи вазовских машин сокращаются не из-за того, что структура корпоративной собственности недостаточно внятная, а потому что устаревший модельный ряд по соотношению ‘‘цена-качество’’ явно проигрывает иномаркам даже россий-ского производства».
Временной ресурс на исходе
По мнению аналитика ИК «Ренессанс Капитал» Эдуарда Фаритова, конкуренция на отечественном рынке легковых автомобилей в ближайшие годдва вырастет в разы. «Посчитайте, сколько мировых грандов объявили о переносе производства в Россию и создании недорогих бюджетных моделей, — заявил он журналу ‘‘Эксперт Волга’’. — В таких условиях планируемый АвтоВАЗом рост производства приведет к затовариванию и резкому ухудшению финансовых показателей». Единственный, как считает гн Фаритов, выход для предприятия — реальное партнерство с одним из лидеров мирового автопрома, чтобы уже в ближайшее время представить качественный автомобиль по конкурентной для своего сегмента цене. «Главное для ВАЗа — технический и маркетинговый опыт, которым обладают только ведущие транснациональные компании-автопроизводители», — обосновывает он свою точку зрения.
Из двух возможных целей, которые преследует РОЭ, раскольцовывая структуру вазовского акционерного капитала, — наращивание рыночной стоимости компании и повышение ее привлекательности для стратегических инвесторов — на взгляд аналитиков, превалирует вторая. «Приход государства на ВАЗ был организован, чтобы сохранить конкурентоспособность крупнейшего российского автопроизводителя, — полагает Наталья Кочешкова. — А потому вряд ли игра на фондовом рынке в настоящее время является приоритетным направлением для менеджмента завода: РОЭ заинтересован в стратегических инвестициях, и раскольцевание должно сделать структуру АвтоВАЗа более прозрачной, а компанию — более привлекательной для инвесторов».
«Избавление от перекрестной схемы владения расчистит игровое поле для инвесторов, желающих выйти на него», — утверждает Эдуард Фаритов. «Новая схема открывает перед АвтоВАЗом неплохие возможности для привлечения денежных средств, например, за счет дополнительной эмиссии акций», — соглашается с ним Игорь Нуждин из банка «Зенит».
В судьбе АвтоВАЗа сейчас все решают темпы, и «на щите» он окажется только в том случае, если скорость модернизации модельного ряда будет существенно выше скорости морального старения выпускаемой продукции. Пока действия менеджеров из РОЭ не свидетельствуют о готовности играть presto — быстрее, еще быстрее. А это значит, что спекулятивное подорожание вазовских акций, вполне возможно, уже в краткосрочной перспективе сменится падением котировок до исходного уровня — около 70 долларов за штуку.
Приходько Ольга